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[原创分享] 坤鹏论:稳稳跑赢大盘和专业投资者的神奇公式

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发表于 2019-7-28 17:31:05 |加好友 | 显示全部楼层 |阅读模式

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当你坚信人性不可能改变的时候,你就成熟了。这样,你会坚决地远离那些人性差的人,因为他们改不了,坚决不信那些需要美好人性才能成的事,因为事在人为,不要考验人性,人性经不住考验,可能会有短暂的虚幻和泡沫,最终肯定是一地鸡毛。
——坤鹏论


                               
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    坤鹏论在之前讲过了不少如何利用股票价格指标和质量指标快速筛选的方法,这种方法又被称为神奇公式,也就是它们大部分由数学公式组成,其中数据主要从财报中获取,而财报又有着统一的标准,所以不管是横向还是纵向,都具有可比性,从而使得投资者可以快速筛选出哪只或哪些股票更优。

    世界上最著名的股市神奇公式是由乔尔·格林布拉特提出的,他是格雷厄姆的忠实信徒,其成立的哥谭资本在1985年至2005年的20年间,创造了年均回报率40%的惊人业绩。

    有兴趣的朋友可以看《坤鹏论:号称11年能赚上海两套房的神奇公式》或是格林布拉特的《股市稳赚》一书。
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    最近,坤鹏论认真学习了又一个神奇公式,感觉不错,今天就将其分享给各位朋友 。



                               
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一、什么是皮氏分数

    这个神奇公式的名字叫:F-score(皮尔托斯基分数),又称“皮氏分数”。

    其缔造者为芝加哥大学的教授约瑟夫·皮尔托斯基。

    2000年,他发表了名为《价值投资:使用历史财务报表区分赢家与失败者》的论文,其中就提到了这个指标。

    皮尔托斯基选取的是1976年~1996年20年间的股市数据,得分为9的组合年化收益率为15.9%,而得分为0的组合年化收益率为-6.1%,同期标准-普尔500的回报率是11.1%。

    2008年,美国个人投资者协会(AAII)跟踪的56个选股策略中只有一个策略的收益率为正,那就是皮氏分数,当年收益率为32.6%,而所有策略的回报率的中位数为-41.7%。

    和其他神奇公式一样,它也是直接从上市公司财报中取数,针对企业的盈利性、安全性及成长性三方面进行评估,判断公司营运能力是否良好。

二、皮氏分数的9项指标10个等级

    F-Score包含9项指标,每项指标符合条件得1分,不符合得0分,总得分从0~9分,总共有10个等级,分数越高表示越好:

1.盈利能力的衡量
(1)当年度资产收益率(ROA)>0
(2)当年度的营业现金流>0
(3)当年度的营业现金流>净利润
说明:皮尔托斯基假设,如果公司的现金流和净利润为正,就意味着公司有能力从日常经营中获得资金。
同样,呈正数的ROA说明公司未来获得现金流量的能力增强。
而如果现金流量大于净利润,就说明该公司的主要所得来自现金项目的增值。

2.安全性,杠杆率、流动性和资金来源的衡量
(4)当年度长期负债金额<上一年度长期负债金额
(5)当年度流动比率>上一年度流动比率
(6)上一年度没有增发股份
说明:这一组主要衡量的是公司信贷风险的变化情况,皮尔托斯基假设财务风险的坏信号包括:杠杆率上升、资产变现率下降以及向外界融资。
其中长期负债进行相比,是针对杠杆的,而流动比率则看的是流动性。
发行新股就是外部融资,意味着公司内部资金的不足,传递出财务状况不好的信息。

3.成长性,运营效率的衡量
(7)当年度的资产收益率 (ROA)> 上一个年度的资产收益率(ROA)
(8)当前毛利率>上一年度毛利率
(9)当前资产周转率>上一年度资产周转率
说明:皮尔托斯基认为,毛利率的提高是个积极的信号,表明要素成本明显改善,库存成本降低,或是公司产品的售价提高。
资产周转率提高,意味着公司运营效率更高或市场销售需求增加,从而导致单位资产的生产力上升。



                               
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三、几个重点数据怎么算

    上面有几个数据可能大家不知怎么算,坤鹏论把它们再讲一下。

1.ROA(Return On Assets)——资产收益率
计算公式为:
资产收益率=(净利润÷总资产总额*)100%
或者
资产收益率=净利润率NPM × 资产利用率AU
其中:
净利润率NPM=税后净收入÷营业总收入
(它衡量的是每一元资产所带来的利润)
资产利用率AU=营业总收入÷资产总额=(主营业务收入+非主营业务收入)÷资产总额
(反映业务经营及获利能力)
ROA是业界应用最为广泛的衡量企业盈利能力的指标之一,该指标越高,表明企业资产利用效果越好,说明企业在增加收入和节约资金使用等方面取得了良好的效果,否则相反。

2.流动比率
计算公式为:
流动比率=流动资产÷流动负债
反映公司短期的偿债能力,即公司在短期内变现资金偿还债务的能力,该比率通常维持在2:1的水准较佳。
这两个数据都可以在资产负债表中快速找到。

3.资产周转率
计算公式为:
资产周转率=全年营收÷当前总资产
资产周转率在财务分析指标体系里具有很重要的地位,它是衡量企业资产管理效率的重要财务比率。
它体现的是,企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度,反映企业全部资产的管理质量和利用效率。
通过该指标的对比分析,能反映企业本年度以及以前年度总资产的运营效率和变化,发现企业和同类企业在资产利用上的差距。
一般情况下,这个数值越高,表明了企业总资产周转速度越快,销售能力就越强,资产利用效率就越高。

4.增发股份
这个需要查公司的公告,坤鹏论推荐你到巨潮资讯网搜索相关增发公告,该网站是中国证监会指定信息披露网站,还是值得信赖的。

四、实际测试检验

    皮氏分数涵盖了盈利、安全及成长三个方面,分数高的公司代表营收、现金流、获利都有不错的表现。

    而且,这些指标并不会很快发生变化,企业运营得好,营收、毛利不会忽高忽低,现金稳定收回也不会突然大量举债等。

    所以,通过皮氏分数选出来的公司,股价表现可以维持好一阵子。

    有人曾做过数据回测,用四年的股市数据分析,皮氏分数得分在6分以上股票,其投资回报率普遍打败大盘,而分数越低的股票普遍表现越差。

    国内的安信证券也曾利用皮氏分数策略从2000年5月8日,每年5月8日调整一次仓位,一直到2010年8月11日。

    结果得分为9的投资组合复合年化收益率为17.83%,而上证综指为3.47%。



                               
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五、看皮尔托斯基论文,避免陷入误区
  
    为了更加准确地学习皮氏分数,使投资者运用得当,坤鹏论专门找来了皮尔托斯基的《价值投资:使用历史财务报表区分赢家与失败者》论文,通过研读发现,网上的相关文章,并没有完全正确地传递出皮氏分数的意义,甚至会造成错误使用,影响投资效果。

1.什么是BM

    可以说,这篇论文的中心思想是围绕BM展开的,所以坤鹏论先来讲讲它。

    BM叫账面市值比。

    首先,我们来了解一下什么叫账面价值。

    《国际评估准则》指出,企业的账面价值,是企业资产负债表上体现的企业全部资产(扣除折旧、损耗和摊销)与企业全部负债之间的差额,与账面资产、净值和股东权益是同义的。

    以前,巴菲特一直强调公司的账面价值,鼓励股东关注伯克希尔的账面价值,而非市值。

    但是,在2019年致股东信中,他又改了口,说现在市值才是更具相关性的衡量指标。

    市值相信大家都很清楚了,它指一家上市公司的发行股份按市场价格计算出来的股票总价值,其计算方法为每股股票的市场价格乘以发行总股数。

    那账面市值比(BM)又是怎么回事呢?

    账面市值比(BM)=股东权益÷公司市值

    其中:

    股东权益(净资产)=资产总额-负债总额 (每股净资产×流通股数)

    公司市值=流通股数×每股股价

    终极公式:

    账面市值比(BM)=股东权益÷公司市值=(每股净资产×流通股数)÷(流通股数×每股股价)=每股净资产÷每股股价=B/P=市净率的倒数
绕来绕去,原来,BM其实就是市净率的倒数!

    因为各种选股公式的数据都源于财报数据,并且凡是企业经营过程中诞生的数据,其实都有着内在联系,就像PE、PB和ROE,它们貌似独立,但完全可以写成一个公式:

    市净率(PB)=市盈率(PE)×净资产收益率(ROE)



                               
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2.学术界发现的BM效应

    BM效应是学术界的研究成果,说的是BM值较高的公司平均月收益率高于BM值较低的公司。

    早在1992年,美国的尤金·法玛和肯尼斯·弗兰奇发表了他们合写的著名学术研究论文——《股票期望收益的横向关系》,其中就有他们关于BM的重要研究成果。

    他们研究了1963年到1990年纽约证券交易所、美国证券交易所、纳斯达克所有股票,发现BM值最高的组合月均收益率超过BM值最低的组合1.53%。

    投资界一般将高BM公司称为“价值股”,因为基本面较差而价值被低估。

    反之,低BM公司由于基本面较好而价值被高估,故称“成长股”。

    由于投资者偏好于持有基本面较好的成长股,厌恶持有基本面不佳的价值股,结果导致高BM公司具有较高收益。

    法玛和弗兰奇的研究还发现,平均而言,价值股最集中的一组,在10年内上涨了近7倍,等于年回报率达到了21%左右,而成长股最集中的一组在10年内仅翻了一番,也就是它们的年回报率还不超过8%。

    到这里有人会说,美国股市不具代表性。

    别急!法玛和弗兰奇早就将研究范围拓宽到了12个主要的非美国国家的股市。

    研究历经20年,最后发现结果和美国一样,12个国家中有11个国家的市场表现出价值股优于成长股的趋势,唯一不同的只有意大利。
这一研究被写成了《价值VS成长:国际证据》,1998年12月发表在《金融》杂志中。

    另外,国内也有人以1993年6月至2001年6月沪深股市A股股票为样本,计算持有一年、两年、三年的收益率数据,认为BM效应存在。

3.皮氏分数就是高BM公司优中选优

    皮尔托斯基认为,正如法玛和弗兰奇得出的结论,选取较宽范围的高BM公司的投资组合会使整体的可实现收益增加。

    不过,该策略的成功依赖于一小批高BM股票的优异表现,而这些优异表现足以提高整个投资组合的平均业绩,从而弥补了大多数高BM股票不佳的表现。

    通过数据研究,皮尔托斯基发现,采取上述投资组合,在两年期的市场整理收益率分析中,不到44%的高BM公司能获得正的收益率。

    所以,他认为,如果再进一步,在较宽范围内再精选出财务状况好的高BM公司形成投资组合,会使投资回报更高,经过数据回测,他得出的结论是:投资者的年平均收益增加7.5%。

    同时,采取这种把表现较强的公司和较弱的公司区分开来的策略,只买盈利预期好的股票,在1976年~1997年这20年间,每年可以获得23%的回报。

4.这些信号不是最佳的意思

    皮尔托斯基在论文中指出:“这些信号(注:皮氏分数的9项指标)不是‘最佳’的意思,是指它们不是通过一套数学模型或是一个数学公式计算出来的,而是一套凭直觉得来的衡量公司业绩的标准。”

5.只适合中小规模企业

    坤鹏论要提醒大家注意的是,皮氏分数比较适合中小规模、交易量稀少、缺乏分析师跟踪的企业。

    因为超额的市场收益率更多集中在更小规模的公司中,当然,在中等规模的公司也同样适用,只是差异没有小规模公司中那么明显,但是,在大规模公司中,这种分析策略就不可行了。

    当然,这一策略的成功并不是依靠单纯购买低股价公司的股票。

    另外,皮尔托斯基表示,这类高BM企业因为人们关注少,所以市场对其历史信息反应迟缓,只有在发布季度财报左右的时间点才会得到市场的反应。

    也就是收益率差异中的1/6是在四个季度财报前后三天(共计12天)形成的。

    总的来说,就是市场并没有充分、及时地将历史财务信息反映的股价上。

    写到这里,一直跟随坤鹏论学习的朋友肯定会意识到一个重要问题,那就是皮氏分数的根基理论是学术界的明灯理论——有效市场假说
,其实前面说学术界的研究,大家就应该有所感触了吧!



                               
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六、本文的重点清单

1.皮氏分数有9项指标,总分10分,分10个等级,投资组合选择要集中在6分以上的股票。
2.皮氏分数最适合小规模公司,而且交易量小,不太被人关注,大规模企业不太适合。
3.皮氏分数脱胎于BM(账面市值比)效应,是在其中优中再选优的策略,中国也存在BM效应,同时中国同样验证了皮氏分数的有效性。
4.BM其实就是PB(市净率)的倒数。
5.皮氏分数所产生的收益率差异的1/6主要是在季度财报发布的前后三天,这段时间投资者要密切跟踪,及时出手。

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